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毕业论文代写:制造业上市公司资本结构比较——基于上市时间的视角

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目前,对资本结构的研究主要集中在两大方面:一个方面是资本结构的主流理论,主要研究资本结构和企业价值之间的关系;另一方面是资本结构影响因素学派对资本结构影响因素的研究。本文主要是对资本结构影响因素的有关研究作文献综述。

1国外研究现状

1.1公司特征因素

Baxter 和 Cragg(1970)使用1950—1965年间129 家美国工业企业230 次证券发行数据来检验企业的融资行为,研究发现,规模越大的企业越倾向于通过发行债券来融资,而负债比率越高的企业则越不可能发行债券。也就是说,企业债券融资比例与企业规模成正比。Taub(1975)利用1960—1969年期间89家公司的172次证券发行数据实证得出的结论中认为,企业规模和企业的负债与权益比正相关。Rajan和Zingales(1995)通过对G—7国家的资本结构进行研究,研究结果表明:除德国外,公司规模与杠杆比率在各国成正相关。

但是,Titman 和Wessels(1988)在收集了1974—1982年期间469家企业的数据,采用因素分析法得出独特性因素对资本结构有负的影响时,认为短期负债比率与企业规模负相关。

Friend和 Lang(1988)通过1979—1983年纽约证券交易所的984家非金融和非公用事业公司的数据发现管理者自利在一定程度上驱动着资本结构决策。

Mehran(1995)通过随机抽取1979—1980年的124家制造公司作为研究样本,研究发现:在激励计划中执行层总薪酬的百分比与杠杆正相关,管理者拥有权益的比例与杠杆正相关,投资银行在董事会中的比例与杠杆正相关,外部大股东拥有权益的比例与杠杆正相关。

Moh’D、Perry和 Rimbey (1998)以1972—1989年的 311家非管制制造公司为样本,采用时间序列一横截面分析研究了股权结构对公司负债政策的影响,研究表明内部人持股比率与杠杆负相关,机构投资者持股比例与杠杆负相关,外部股东人数与杠杆负相关。

1.2 行业因素

Wippem(1966)研究表明,除管制的电力公用事业外,不能拒绝个别行业间相等杠杆比率的假设。Ferri和 Jones(1979)在 10个行业研究中,指出行业和负债结构间只存在微略的关系。

与上述研究相反的是,Scott和 Martin(1975)使用参数和非参数检验,也发现 l2个非管制行业的资本结构中存在显著差异。Kester(1986)对美国和日本制造公司的资本结构和股权结构进行比较后发现在资本结构的影响因素中存在行业效应。

1.3宏观经济因素

Marsh(1982)选用1959—1974 年间748家以现金方式发行股票和债券的英国企业为研究样本,发现企业对融资工具的选择受到市场条件和历史状况的极大影响。

Rajan和Zingales(1995)也提出资本结构与一国的经济发展阶段、金融体系以及公司治理机制等外部制度因素密切相关。

Booth(2001)采用发展中国家和发达国家的混合数据,将几个宏观经济变量与资本结构之间的关系进行了横截面回归分析,提供了制度特征与总资本结构关系的初始结论。

Manohar Singh和Ali Nejadmalayeri(2004)对美国公司1980—1995年的数据进行了实证研究,研究中认为,随着通货膨胀的上升,公司发行负债的可能性下降。

1.4企业生命周期因素

Myers(1977)认为企业资产分为当前业务和增长机会。当前业务附属担保价值高, 增长机会附属担保价值低。债权人往往在和约中严格地约束企业投资高风险的项目, 从而与股东产生利益冲突。因此,财务杠杆高不利于企业对于增长机会的投资,或者说企业增长机会与财务杠杆负相关。根据该理论,处于产业生命周期成长阶段的上市公司,由于其增长机会较多,因此会选择较低的财务杠杆,而成熟期和衰退期间的上市公司则会选择较高的负债水平。

Giannetti(1999)以企业生命周期对欧洲八国公司融资结构的影响作了分析。一方面,在企业成长期,企业的迅速扩张需要大量的外部资金,企业会更多的依赖于银行等金融中介,因而债务融资比率较高,随着公司财富的不断积累,必然用成本较低的内部资金来替代外部资金,从而降低债务融资比率。另一方面,成熟企业一般更偏好于风险较低的投资项目,这使企业的经营风险降低,使债权人的资产更有保障,降低了债务融资的代理成本,因而企业的寿命越长,会有越高的债务融资比率。回归结果显示,企业成立的时间越长,债务融资比率越低。

2国内研究现状

2.1公司特征因素

赖晓东、赖微微(2008)发现,不同资产负债率水平下,企业股权结构、企业产生内部资源的能力对资本结构的影响效果不同:低负债率水平下,两者均与债务水平正相关;而高负债率水平下,又均与债务水平负相关。研究还发现,企业的成长性、企业规模以及财务困境成本与债务水平正相关,而盈利能力、非债务税盾则与债务水平负相关。

彭柯(2008)基于中国A 股上市公司2005—2007 年的横截面数据,就企业破产成本、资产结构、避税能力、盈利能力、成长性、公司规模、股利政策以及流通股比率等对资本结构最具影响的变量、对中国上市企业的资本结构和融资偏好进行了实证研究。

赵选民、李蓉辉(2008)基于公司内部治理视角对资本结构影响因素进行分析。研究表明:股权结构、董事会特征、监事会特征、领导结构、股权集中度对资本结构选择有显著影响。其中国家股比例、法人股比例、董事会规模、监事会规模、董事会对高管层的控制以及第一大股东持股比例与资本结构显著负相关;独立董事比例与资本结构显著正相关。

2.2行业因素

于晓红、张立(2009)从财务理论和战略管理融合的角度,探讨行业环境因素对公司资本结构的影响。研究结果证明:一个行业所面临的环境不确定性越强,以股权为中心的治理结构将会比以债权为中心的治理结构效率更高。相反,如果一个行业所面临的环境不确定性越弱,以债权为中心的治理结构比以股权为中心的治理结构更具有优势。

高金霞、时学成、王道保(2010)选取公司规模、资产担保价值、成长性和流动性四个方面作为变量来验证相关的资本结构理论。他们从整体和行业两个角度对447家公司指标进行定量分析,得出资本结构与这四个方面在整体上有相关性,但在行业里却体现出一定的差异,说明行业结构对资本结构因素的影响是明显的。

闵丹,韩立岩(2008)提出行业平均负债随行业生命周期的延续逐渐增加,且与企业产品市场的竞争强度呈正相关关系;并通过选择中国沪深股市所有上市公司2000—2005年的数据对此进行了检验。左志方(2009)也认为产业生命周期与其资本结构存在内在的相关关系,其中上市公司资本结构的调整更加灵活,尤其是上市公司的短期资产负债率,能够跟随产业生命周期的变化而及时调整,而长期资产负债率则相对稳定。

2.3宏观经济因素

蔡楠,李海菠(2003)基于面板数据模型的实证分析,证明了宏观经济因素已成为中国上市公司资本结构选择时必须考虑的一个重要方面。通货膨胀率和实际贷款利率对上市公司资本结构有着显著的影响, M1和GDP对我国上市公司资本结构决策的影响不具有显著性。

黄辉(2009)以我国1997~2006年非金融上市公司的非平衡面板数据为样本的实证结果表明:企业资本结构在较好的宏观经济环境下有着较快的调整速度,相对负债不足的企业也比负债过度的企业进行着较快的资本结构调整,企业在调整其资本结构时存在一定的市场时机行为;宏观经济环境不仅直接影响资本结构选择,还使得企业特征因素对资本结构的原本影响发生扭曲。

孔庆辉(2010)回顾了宏观经济状况对资本结构影响的相关研究,并从融资环境和公司特征的角度,解析了宏观经济状况对上市公司资本结构的影响,并指出其是我国未来资本结构研究的方向之一。

2.4企业生命周期因素

王小芳,邓明然(2004)论述了企业生命周期及其特征,通过分析企业不同生命周期阶段所对应的债务资本和权益资本的变化,提出了企业生命周期与资本结构相关的观点。

孙茂竹,王艳茹,黄羽佳(2008)将企业生命周期和资本结构的关系进行结合研究发现企业在快速发展时期为满足资产大规模扩张的需要会选择较高的资产负债率,在成熟时期随着投资需求的下降和股权融资要求的满足,会采用较低的资产负债率;在衰退期间,由于经营现金流的减少、债务软约束的存在以及上市公司“壳资源”价值等原因资产负债率会较高。

3.评述和启示

从上述文献可以看出,国外的研究起步较早,研究范围广,在不同的方向上取得了丰富的研究成果。但是,现有的研究并没有在结论上达成一致。由于采用的统计检验方法也不尽相同,各种因素对资本结构的影响是否显著、统计上的显著性是否具有稳定性等问题实际上并没有得到确定结论。而国内的研究虽然起步晚,缺少自有的体系,但在数理统计的方法上以及运用国外理论来分析解决中国自身的资本结构问题上有了很大的进步和发展。

但是,在国内外的研究中并没有完全基于上市时间的角度来分析资本结构的,与此有关联度的也只是将产业或企业的生命周期作为资本结构的影响因素。而上市时间的长短和企业的生命周期并不是完全相等的概念。因此,本文基于上市时间的角度对制造业上市公司的资本结构作比较研究,试图解决:1上市时间长短不同的公司的资本结构有何区别?2上市时间对公司资本结构的选择有何影响?3上市公司基于上市时间的比较能否改善资本结构?

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